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pk10开户平台-裸泳直击 管清友:要我定新三板门槛就定50万

2019-12-29 03:28编辑:{象湖人家}人气:


  余名精英企业家以及李大霄、李佐军、管清友、任志强、周鹏、刘敏等一批大佬汇聚一堂,裸泳作为官方媒体支持伙伴全程跟踪。

  中国社科院研究生院经济学博士、清华大学博士后。现任民生证券总裁助理、研究院执行院长、首席宏观研究员。《世界经济》等权威学术刊物匿名审稿人,特约撰稿人,财经作家。主持国家有关部委委托的课题多项。代表作有《中国应对全球气候变化》、《石油的逻辑——国际油价波动机制与中国能源安全》等。荣获新京报2013年“十大青年经济学人”、清华大学优秀博士后等荣誉称号。

  中国社科院研究生院经济学博士、清华大学博士后。现任民生证券总裁助理、研究院执行院长、首席宏观研究员。《世界经济》等权威学术刊物匿名审稿人,特约撰稿人,财经作家。主持国家有关部委委托的课题多项。代表作有《中国应对全球气候变化》、《石油的逻辑——国际油价波动机制与中国能源安全》等。荣获新京报2013年“十大青年经济学人”、清华大学优秀博士后等荣誉称号。

  今年大家普遍对新三板比较迷茫,灰心找不到方向,和去年相,对新三板市场的制度红利,大家的预期一再降低,这也是一个现实情况。

  在这种情况之下,我们梳理下思路,看看下一步怎么走。拟挂牌、协议转让还是继续引入做市商,开始转板没有挂牌的,要不要挂在新三板上,还是直接走IPO的路子?今天给大家梳理一个思路,没有定论,很多事都是边推边看,边改边看的。

  我今天想跟大家分享四个方面的内容,一从宏观和金融市场的角度来看看新三板市场发展的前景,二从制度上看我们还可以依托什么,三从并购的角度看一些新的趋势,四谈应对策略。

  从宏观层面来讲,对2017年的股权投资、股票投资市场,我们相对还比较乐观,这里有这么几个原因,一个是盈利在改善,二是从市场配置这个角度来讲,几类资产里面,现在股票资产的配置相对性价比比较高,三是通胀预期回升,三板市场在明年可能是一个重要的投资关口,特别是明年很多股票减轻以后,是一个重要的转折点。

  我们分别来看一下,从经济复苏这个角度,今年经济回稳超出很多人的预期,我们对于宏观调控政策的分析预期是远远不够的,包括发改委自己可能都没有想象到,供给侧结构性改革和去产能,最后导致煤价和钢价大幅度的反弹。

  从去库存这个角度来讲,应该说美国是在这一轮库存周期的底部,而中国恰恰是处于库存周期上行的阶段,这两个库存周期我们叫共振。我们这样理解,明年我们还要继续稳增长,而美国总统川普就任以后,他很可能有一个对美国的小型经济振兴计划,也就是说我们外部需求实际上是在改善的。而从内部来讲,财政政策的作用凸现出来。

  货币政策要求稳健中性,什么叫稳健中性?大家可能平时听宏观经济讲课,没什么感觉,稳健中性折射到今天各位做的领域,就投融资来讲,就是投融资越来越难了。因为边际是收紧了,这也是我们说的什么叫资本寒冬,其实不是资本寒冬,也不至于到寒冬,但货币政策总体上、边际上是趋紧的。

  财政政策主要是靠PPP模式的推广。目前从稳增长这个角度,要稳住6.5左右的增长底线,三架马车里面主要靠投资,投资里面又主要靠基建投资,民间投资大幅下滑的情况下又主要靠公共基建拉动的公共服务设施,所以PPP的推广还会展开。原来很多民营企业不关心这个东西,认为这些事主要是央企的事,后来发现民营企业也可以参与,包括税务、环境治理、旅游,而PPP的政策环境这几年也在改善。PPP改善里面有一个很重要的因素,就是因为公共政策是由财政部和发改委两家同时在制定,所以有一定的竞争,两家部委现在都比着谁的政策好。

  我提醒各位,PPP这个事情也不是特别好做,好多最后就是搞房地产了,PPP从项目的咨询、设计到落地周期比较长。所以这一块应该说对于民营企业来讲还算是一个潜在的机会,在现在我们整体上应该说资产配置荒,投资标的也不多的情况下,算是一个不错的领域。

  货币政策这里我刚才讲到去杠杆,在去杠杆整体要求之下,货币政策从今年7、8月份已经在收紧了。昨天中财办的杨主任对去杠杆有一个解读,讲到了金融这一块,金融占GDP的比重比较高,我们比美国增长还快,这其实是不大正常的,表明在去杠杆的同时,可能有一个去金融化,牌照会进一步的放松,我们从事一些新金融业态的企业可能要注意这个问题。

  怎么在边际上收紧?具体操作就是降准、降息的概率大幅度减少,主要通过货币政策新的工具来维持流动性。但是我们也知道财政政策发力需要一个好的利率环境,所以利率的抬升也会有所控制,但是利率的抬升对金融市场的影响非常大,这两天大家看到证券市场出现的风险主要就是因为货币收紧,利率政策抬升,银行间的市场业务非常大,我可以告诉大家,如果出现债灾,比股灾对我们的影响要严重得多。股灾顶多是我们的市值下降一点,自己的股票套牢一点,中国股民又是勤劳勇于善良好赌,宏观经济面的影响不是非常大,债券市场发生风险意味着我们的融资成本会居高不下,大家在投融资方面会受到直接影响。

  这是中央银行的救治办法,上周人民银行紧急出手做MLF。利率周期的抬升可能是一个大概念事件,明年融资会更难,刚性对付已经被打破了,原来我们认为央企国企不会违约,而现在违约事件越来越多。2015年新实行预算法以后,地方政府的举债不会列为政府债务了,所以举债成本更高。因为你信用评级下降了,非标资产增速下降。总体结论就是目前来看,明年是整个利率抬升,趋势上行,这个利率是银行间市场的各种利率,这会直接增长我们的融资成本。

  从期货市场的角度看,今年10月份以前有关基本面的改善,煤炭、钢铁市场价格出现反弹,因为我们用了一种行政化去产能的方式,人为收缩了供给,而需求由于房地产销售情况不错,开发投资情况不错,其实还有略微的提升,就导致煤价、钢价这种大宗商品价格的上升。10月份以后,房地产调控了,另外金融监管加强了,期货市场的赚钱效应开始减弱,大家看2016年以来像动力煤、螺纹钢、铁矿石的价格上涨幅度非常大,基本有色金属的期货价格也出现比较明显的回升。我想告诉大家的是,这种上涨的趋势实际上是减弱了,赚钱效应减弱了,因为监管层也开始比较严格的监管了。

  还有一个就是发改委已经要求释放先进产能了,因为价格涨上去了,很多煤炭企业、钢铁企业开始增长产能。我们做企业、投资都知道,无论你对这个政策是褒是贬,政策我对我们是有影响的。这样的话,现货市场供给开始加大,整个期货市场会逼迫很多资金从期货市场退出。三大交易所,郑商所、大商所、上期所对期货市场从保证金比例、交易手续费等也都有上调和监管措施。

  地产这一块大家应该感触很明显,武汉作为一个房价上涨很快的城市,也在调控之列,房地产的监管也会导致大量的资金从房地产退出,因为没法买了。所以地产行业的调控也有一个资金溢出效应,刚说的期货市场也有资金挤出效应。因为这些钱去哪里呢?做股权投资,做股票投资去了,也就是挤出效应导致的股票和股权投资市场的相对收益。

  长期来讲,就是保险公司的配置问题,保险公司开始提高他的权益类投资的比重。我们知道保险公司过去主要的投资是固定收益市场,他要求安全稳健,但整个资产收益率下行,负债成本有刚性,当保险公司吸纳了各种保护的资金时,他的刚性成本很难下去,就像我们买理财产品,商业银行之间竞争很激烈,所以银行理财产品维持在4%的收益率是必须的,所以这时保险公司就要扩大权益类的投资。

  我们近些年来频繁看到一些保险公司举牌优质上市公司,道理就在这,当然我本身不太方便对举牌的事发表更多的意见,但是从资产配置的角度,保险公司举牌优质上市公司是扩大权益类投资的重要举措。

  从增量资金的角度来讲,养老基金、企业年金这些规则,其实资本都出台了,为增量资金的引入提供了必要条件。

  在股票市场、股权市场投资偏好上升的情况下,三板大概在明年2季度左右会迎来一个拐点,从资产配置和流动性的角度以及从制度设计的角度,对三板企业的投资偏好可能反而会上升。当大家情绪悲观到极点的时,我反倒觉得投资机会来了。过去一年我们跟很多三板的PE机构交流,大家普遍感慨要做价值投资,我说为什么要做价值投资?因为实在找不到退出的办法,只要做价值投资了,投资做股东。

  明年可能会有一个转折点,本身物价的回升,也对我们很多企业的盈利有助推的作用,现在应该说比以往任何时候都需要通货膨胀,都需要物价能够有一个回升。三板成指总体滞后于风险偏好的综合得分,应该说三板在2017年是一个不错的发展时期,大家未来可以检验我这个说法,总体三板市场明年一季度应该还是有一个持续增长,还有大量的三板股票减轻,二季度可能是一个企稳的阶段,三四季度我们认为会有一个比较好的表现。

  第二部分,关于新三板制度红利的探讨,大家都在这个市场上,对现在的问题感触都很深,未来关于流动性、转板、退市、做市这些会有什么进展,哪些会超预期,哪些会不如我们的设想呢?我们也帮大家做一个梳理。

  制度配套确实没有完善,这里涉及到对新三板定位的分歧。当然,从理论上来讲新三板的定位也没什么分歧,因为新三板定位就是场外市场,这是制度设计当中一开始就确定的,但后来大家觉得这个市场很好,能够推动经济转型,能够方便企业融资,所以很多人希望把三板作为一个独立的中国第三个证券交易平台,我不知道大家知不知道这个过程,现在很多人也在争取,这个争取不是没有道理的,为什么呢?

  我们现在还用物理空间划分交易所这种概念,实际上已经老套了。之前我提过一个想法,用风险管理的指标去划分,抛开场内场外的设计。从风险管理这个角度去理解,就不仅仅是一个交易所的概念了。因为如果说它成为“第三个交易平台”,我们的流动性问题也好,做市问题也好,竞价问题也好,就迎刃而解了,但是定位问题从顶层上没有改变,就算所谓的系立也不会成为第三个交易所。这是多多少少会让我们有点失望的地方。

  分层制度出来以后对新三板市场没有什么改善,创新层和基础层在配套上有很多具体交易设计上也没有明确,只是明确了指标,但投资者门槛是不一样的,信息披露要求也是不一样的,但我估计这一块好做,无非是规定不同的投资门槛,而五百万的投资门槛,事实证明是不符合国情的。这五百万的投资门槛我不知道是定的,号称中国新三板投资要机构化,结果机构化导致的结果就是没人交易,我们必须客观承认中国股票投资市场还是一个散户市场,五百万投资这么高的门槛?!据说原来这个门槛还有一些人想开始设计成一千万。没办法,这不是我定的,如果我定的话就五十万,五十万我都觉得太高了。

  分层也不能只看它的消极意义,其实还是有积极意义的——有利于选拔潜力比较大的公司,促进估值回归合理水平。现在新三板即将突破一万家挂牌企业,我想这已经是一个不容忽视的市场了,它已经是大而不能倒了只能越来越好。这一点我很佩服新三板事业的先驱们,他们的思路是对的,这叫杀出一条血路来,大家也不要光责怪有关领导,他们还是很聪明的,先搞到一万家,大而不能倒,于是这个市场只能优化,不能推翻。

  所以我觉得这是一个重要的,现实的,未来可以期望制度红利的基础,一万家企业了,你说怎么着吧,就像我们很多国有企业,先把做大,它就不能倒了,倒了会发生很多连锁反应。

  当然,现在面临的问题也很多,总结了几个方面,第一优质标的加速流失,接触IPO辅导的越来越多。我们之前统计了一个数据,创新层里10%以上的企业都在接触IPO辅导,开始准备转板走人。二是做市制度后劲不足,做市占挂牌的比重也不断降低,有两个原因,第一不是做市挂牌企业动力不足,而是做市商本身拿票的积极性不高,现在对证券公司来讲也挺头痛的,为什么呢?因为要求持续督导,一般证券公司的投行部门,或者场外市场部门就那么几百个人,他还得做IPO,新三板挂牌也不过是100—150万之间,就这点钱,一旦出事他还得受到连带的处罚,犯不上。

  第二,新三板还有什么冲突?本质和主板不一样,但监管上却一样。在今年监管强化的背景之下,机构、券商受到的监管也比不主板市场差不到哪里去。我觉得这是一个很矛盾的地方,比如说今天很多新三板企业不大了解,或者说不大理解主办券商怎么没有给心?他是应该给你操心,但他也得操得过来。一般挂十家是正常的,有挂三五百家的,他怎么忙的过来,而且容易受处罚,受处罚意味着成本增加。所以券商现在是在收缩新三板业务的。

  从管理层的信心和决心上来讲,管理层也着急,上半年大家似乎不急于改变流动性,但下半年改变流动性却成了重点,下半年各种文件的出台,都是反映急切的想改变当前流动性困境。从统计上来讲,2016年新三板成交额较去年有所下降,成交量也没有出现比较大的进展,月成交量大概是集中在20—30亿的区间里,基本上和2015年持平,现在好处在于什么?私募做市试点名单已经出台了,里面有我们很熟悉的私募机构,私募做市还在试点,希望对流动性的改善有所帮助。

  转板这一块我觉得应该谨慎推进,对于整个新三板市场来讲。10月份公布的国务院文件之后,新三板市场企业闻风而动,很多企业都开始走IPO的路子,开始准备转板。这里面也有另外一个因素,就是主板市场发IPO的速度在加快,7月份到11月份,IPO批文的速度在明显加快。应该说,按照这个速度未来大概一年半左右,600多家排队的IPO库存基本上会消耗完。

  但新三板转板也得等,转到IPO之后有特殊通道,那也得排队。当然,从交易所领导的言论来看,像创业板本身也在为迎接新三板转板做准备,从目前的情况来看,转板几乎是不可逆转的,这对整个新三板市场都会造成比较大的影响。

  为什么这么讲?如果转板机制是目前的状态,会造成很多企业不到新三板上挂了,直接走IPO的通道了,大量优质的企业通过转板这个渠道转走了,当然这也是新三板顶层设计最初的想法,但是我们也知道,这里面实际有一个效应,让最后很多企业没法转板,只能退市,还有一些企业是冲层的,到创业层再转板,这就和大家原来想的新三板以后的路是不一样的。

  转板如果搞不好的话不如不搞,这是个教训。英国有这样的安排,澳大利亚也有这样的安排,我们看到澳大利亚的二板市场初心什么问题?前后有470多家企业上市,其中270多家转主板市场,留在二板市场的主要是规模小、经营不稳定、业绩规模小的企业,这对新三板的投资吸引力是摧毁性的。

  还有一个逆向选择的问题,因为新三板采取的是准注册制,A股是审核制,因为我们总体上还是要推注册制,注册制的推进速度直接关系到转板,如果都是注册制那转板的意义就不是特别大了,这就是个不确定性。再加上如果新三板市场流动性能改善的话,转板的意义就更不大了。

  现在为什么大家愿意转板?很简单,A场审核制,三板注册制,这里溢价高,那里溢价低,你当然愿意转板,所以注册制的推动我们还得观察。新三板企业里有很多企业这几年挺悲催的,很多挂上了新三板,结果没有流动性,准备转板了。如果注册制推出了,他会发现两者之间差不多,而且主板市场的标准条件要求更高。

  退市制度下一步可能会有明确的要求和完善,从美国、英国、香港地区成熟市场的角度来讲,退市制度非常重要。估计明年会有明确的要求,所以退市制度的完善应该说已经箭在弦上了,截止到12月15号,新三板挂牌企业9948家,估计下周就能突破一万家了,退市制度确实应该很快了。

  可能有很多企业要退市,那退市以后怎么办?退到四板市场?大家可能没有经历过,在上市之初交了一百多万挂牌之后,总想着流动性改善,没想到上完了以后就退市了。这个事还要增强紧迫感,特别是在退市边缘的企业。

  新三板企业会面临优胜劣汰,做市这一块来说,私募做市局面冷清,今年三季度新增做市转让的数量几乎是停滞状态,有一些企业还退出了做市转让的行列,这些情况确实体现了新三板企业对做市制度现状不满意。

  现在首批做市的试点选了十家,基本上都非常好的私募机构,都是在股权投资市场算是赫赫有名的企业,有一些本身也是新三板挂牌企业。估计2017年挂牌做市企业的情绪会有所改善,我觉得今年下半年这个情况基本上是谷底。

  当然,现在做市商还是严重不足的,现在有做市资格的做市商大概是80多家,对一万多家企业来说,做市试点显然是杯水车薪,纳斯达克的做市商企业平均六家左右,我们根本忙不过来。

  第三个方面,新三板投资并购的趋势。这两年并购增长速度确实比较快,从2015年初到2016年三季度,新三板企业共完成将近两百个并购案例,2016年前三季度新三板主动并购的案例有128个,相对于2015年增长还是比较大的。

  在交易规模上,超过90%的规模在一个亿以下,交易规模小于五千万的占80%以上,所以并购规模是比较小的。也就是说新三板成为上市公司、产业资本并购的一个标底池、投资的一个标底池。

  虽然很多人不看好新三板,但不管怎么说,大家还是要客观承认新三板挂牌的客观优势,你的信息更透明了,你毕竟是一个公众公司了,对于投资机构来讲,他选择投资的角度,相对于未挂牌的企业来讲,公司治理更完善,信息更透明,他愿意投这样的企业。所以新三板市场成为上市公司、产业基金来投资非常重要的一个标底池。

  从并购的目的来看,多元化、产业横向整合,这些都有。从并购股权情况来看,100%并购的占20%以上,控股的占40%,小于50%的比例超过40%,这是基本的一个情况。所以我们很多新三板企业家也要解放思想,企业家觉得我自己辛辛苦苦干了这么多年的企业,可不能让别人控股啊。但如果企业可以做的更大,其实让出第一大股东的地位也挺好的,这个还是要解放思想。

  当然,并购案比较错综复杂,我们看到截止今年12月14号,95起并购案当中中指收购的大概11起,其中也有高溢价、涉嫌损害中小股东利益等因素,导致整个并购不成功的。其中有39起是A股上市公司投资并购,另外新三板整个TFT行业的并购,总金额超过200亿。所以在并购的热潮当中,确实有一些事情需要谨慎对待,小股东的权益怎么保护,估值怎么完善。

  原来我们提过一个估值模型,就是不盈利的怎么去估值,按照VC,盈利比较少的按照PE一般投资机构去估值,盈利特别好的情况按照上市公司的要求去估值。大家关注我们的可能知道,我一直在新三板市场做一些股推,在研究投资这一块,我们也比较早地倡导投研一体化,接触了很多新三板企业,有些其实发展很好,顺利的实现转板,有些是在进行中,有些发展不太顺利。有一家企业,上个月我刚和他吃完饭,这个月就找不着了,跑到国外去了,我很伤心,早知道不跟他吃饭。我觉得他这个行业也好,那天说的也很好,后来看这个企业跑到国外去,逾期未归,我觉得特别伤心。以后有企业再走的时候提醒一声,我平复一下心情。确实有一些不如人意的地方,但总体我觉得挂牌比不挂牌好。

  从PE\VC投资机构的角度来讲,现在大家也开始更多的关注新三板市场,为什么我刚才讲,它是一个公众公司,它更阳光,因为它经过券商给你筛选过一道了,和原来我们VC、PE自己海选是不一样了,降低了他的搜索成本,而且本身有一些股票经过做市和协议转让,在新三板市场已经有过一段时间的市场检验了。所以我们看到很多VC、PE机构也开始把更多的精力放在新三板投资上,投资就是大家觉得都不好的时候充分布局,2015年一季度、二季度的时候大家去投新三板,我估计现在亏钱的主要是那会儿一天涨好几倍,也退不出去,尽管数字看着挺好看,但是有什么意义呢?投资是一个反人性的事情,大家越觉得不好的时候,我倒觉得是布局的时候,所以我们在座的企业家还线

  应对策略,等白头的转板最后一个方面是我们应该如何应对,从企业和投资机构的角度给大家提一些建议。

  打铁还得自身硬,为什么?过去有一些企业家有一些错误的想法,这也和整个资本市场发展有关系,因为过去确实有很多企业在主板市场给我们做出了不太好的榜样,企业家想,我辛苦了十几二十年,终于挂上牌了,我终于可以套现了,我们想的不就是这些事吗。但结果发现挂上牌以后根本卖不掉,还得干企业。情况不一样,我们觉得总体上是什么原因呢?因为

  市场发展从增量管理到存量盘活发展。增量越来越少了,我觉得未来不可能有一万家企业了,无论是券商、PE、VC,他们现在基本上叫盘活存量。现在券商做新三板业务基本如此,我给你挂牌的这一百家企业里面,我就精耕细作,这一百家企业里面哪些有融资需求,我帮你融资,完善产业链,对于新三板就完全做不过来了。这对已经挂上牌的企业也是相对好的。另外定增这一块,

  大家看到明显的增长速度放缓,定增越来越难发了。我刚才提到的那家企业,我跟他谈完了以后也准备定增,我本来已经准备找机会来接了,现在想想还是我太善良。现在新三板估值呈现一个断崖式的下跌,我们看到其实客观上形成了一个价值洼地,新三板市场里面其实是有很多很好的公司,这也是我的切身体会。从投资机构这个角度来讲,从过去炒股票的思维过渡到股权投资的思维,这里存在问题。这是一级市场,过去很多PE机构为什么出现问题?他们把新三板市场混同于主板市场,用二级市场炒股票的方式搞一级市场,这当然不行。同时要认清定位,耐心的和企业共同成长,这里的耐心说起来容易,做起来是很难的。

  我也顺便批评一下国内的投资机构,那是很没有耐心的,有很多企业出问题是出在背后的股东上,太着急了。现在整个国内的投资市场,确实有这样不好的情况,太短期化。所以新三板企业在引进新的投资方的时候要注意,你自己作为老板不能光为了拿到投资就选择这个机构,战略投资者也好,财务投资者也好,要和你未来发展的思路有关系。当然,

  一部分企业说句不太好听的话,拿到钱就可以,先套现一部分再说,这种还不在少数,这就会导致很多短期化的行为,这不利于市场发展,也不利于企业发展。2017年面临到期的新三板产品多达199支,金额到达192亿,我们

  估计退出产品的扰动因素大概在明年一季度末,到时候新三板市场估计会有一个比较大的向下的压力。新三板企业退出机制确实要更完善,从我们统计上来看,目前有13家挂牌企业实现转板,其中登陆创业板11家,中小板两家,从挂牌到上市平均53个月,所以中国资本市场的发行制度确实是亟待改革。我们很多上市公司、挂牌企业行为存在异化。我们觉得2017年下半年到2018年转板机制可能会进一步完善,所以注册制非常重要,你想一想,很多企业从准确上市或者准确转板到最后挂牌,头发都白了。从投资行业来讲,我们梳理了四大趋势、八大行业。哪四个趋势?

  人口结构的变化,我们逐渐步入老龄化,对环保的重视,制造业的转型,科技的创新,这四个方面。从产业趋势上来讲,我们建议大家重点关注养老、学前教育、新能源汽车、整个环保的治理,无论是污水治理、环境改善等等。工业角度来讲,建议大家关注物联网、包括企业的专业服务,像saas。科技进步,像人工智能、VR、AR,VR和AR里面我个人更看好AR。从投资策略上来讲,现在当然要重点盯转板企业了,或者IPO的企业,

  现在都在抢占。但如果我是PE,我不盯IPO的企业,我就盯小企业,精耕细作,周期长一点不要紧,我刚才说投资机构普遍比较短期,一说盯IPO的企业,一下都涌过去。今天给我一个小时的时间,我准备的片子稍微长了一点,过的稍微快了一点,之前也来过武汉,跟大家做过一些交流,这一年当中应该说也发生了很多事情,去年我大概是四五月份来的,当时还处于热潮的时候,股灾发生以前,大家情绪非常亢奋,所以有的时候,我觉得无论是VC、PE还是企业家,保持一个冷静客观的态度,包括券商,保持一个冷静客观的态度还是非常必要的。那个时候大家非常亢奋,但是去年的亢奋最后怎么着呢?今年大家可能现在稍微有点无奈和低沉,我倒觉得反倒是阳光总在风雨后,我们可能很多机构的好日子真的要来了,我希望我们今天的预言能够得以实现,我也衷心的祝愿大家。

(来源:象湖人在线)

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